よくある質問

違います。MBOは「経営陣が買い手になる」という取引の性格、TOBは「条件を提示して多数の株主から応募を募る」という株式取得の手続です。上場会社のMBOではTOBを使いますが、非上場会社のMBOにTOBはありません。

MBOは「誰が買うか」、LBOは「借入を使って買う」という資金の組み方の話です。MBOの多くは借入を使うので、一つの取引がMBOでありLBOでもあることは普通です。

合併だけではありません。M&Aは企業・事業の取得・統合の総称で、株式を取得して別会社のまま支配することも含みます。MBOはその一種です。

個人で数百億円を用意することは現実的でないため、経営陣は投資ファンドと共同で買収目的会社（SPC）を設立し、そのSPCが出資と借入で資金を集めて株式を取得します。経営陣の出資は、保有株式の一部をSPCの株式と交換する形（再出資）で行われることが多いです。

違います。自己株式取得は会社自身が株主から株式を買う取引で、会社の資金を使います。MBOでは経営陣側の買収目的会社が株式を買い、会社は買われる側です。

利益相反です。本来は株主のために価格や条件の妥当性を判断すべき経営陣が、買い手として「安く買いたい」立場に立ちます。だからこそ、独立した特別委員会や第三者算定機関などの公正性担保措置が重要になります。

短期的な株価や四半期業績に左右されず中長期の改革に集中したい、上場維持のコストを削減したい、株主構成を単純化して意思決定を速めたい、事業承継を実現したい、などが代表的な理由です。一方で「株価が低いから」だけでは、株主を納得させる理由にはなりません。

公表前の検討・交渉に数か月から1年程度、公表からTOB終了まで1〜3か月、その後スクイーズアウトと上場廃止まで2〜4か月程度が目安です。案件の規模や交渉の難易度で大きく変わります。

いいえ。TOBが成立した後、応募しなかった株主については、株式等売渡請求（90%以上保有の場合）や株式併合（株主総会の特別決議）によるスクイーズアウトで株式を取得します。

いいえ。残存株主には金銭が交付されます。公正性の観点から、その金額はTOB価格と同額とするのが実務の原則で、その旨が開示されます。

応募がこの数に満たなければTOBを成立させない、という条件です。スクイーズアウトに必要な議決権（3分の2や90%）を確保できない場合に中途半端な保有割合で終わることを避ける目的と、一般株主の過半数の賛同を成立条件にする（少数株主の過半数条件）目的があります。

買い手である経営陣から独立した社外取締役等で構成される委員会で、対象会社の側でMBOの是非と条件を検討し、買い手と交渉し、取締役会に答申します。裁判所は、特別委員会などによる公正な手続を経て決まった価格を尊重する傾向があるため、その実質的な機能が極めて重要です。

特別委員会と取締役会は、真摯な対抗提案であれば誠実に検討することが求められます。条件が優れていれば賛同意見を撤回・変更することもあり、当初の買い手が価格を引き上げて対抗することもあります。公正性の観点から、対抗提案が現れる余地を残す設計（十分な期間、過大な違約金を設けない）が求められます。

あります。投資ファンドが投資を回収する方法の一つが再上場です。非公開化から数年後に、改革を終えた会社が再び株式市場に戻る例は珍しくありません。

①TOB価格が算定レンジのどこにあるか、②特別委員会が実質的に交渉したか、③対抗提案や価格引上げの可能性、④応募しない場合のスクイーズアウトの条件、を開示資料で確認します。開示資料の読み方と立場別ガイドを参照してください。

公表後の市場価格は通常TOB価格をわずかに下回ります。市場で売れば即時に現金化でき、TOB不成立のリスクも避けられますが、その分わずかに安くなります。応募すれば満額ですが、決済まで時間がかかり、不成立なら株式が戻ります。

応募せず、スクイーズアウトの段階で裁判所に価格決定を申し立てることができます。ただし、公正な手続を経た案件ではTOB価格が「公正な価格」と判断される可能性が高く、費用と時間もかかります。手続に問題がある場合（特別委員会が機能していない、情報開示が不十分など）に有効な手段です。

一概には言えません。公表前の株価が会社の実力を下回っていれば、高いプレミアムでも割安なことがあります。プレミアムだけでなく、割引キャッシュフロー法などの算定結果との関係、事業計画の妥当性を合わせて見ます。

経営陣は保有株式の一部を買収目的会社の株式と交換して再出資することが多く、その交換比率はTOB価格を基準に設定されるのが原則です。一般株主より有利な条件が経営陣に適用されていないかは、開示資料で確認すべき重要なポイントです。

いいえ。株主に支払うのは株式価値 ＝ 企業価値 ＋ 現金 − 有利子負債です。ケーススタディでは 500 ＋ 40 − 90 ＝ 450億円。さらに既存借入の返済と取引費用が必要なので、資金は555億円必要です。

違います。純資産は会計上の帳簿価額、株式価値は市場価格や将来キャッシュフローに基づく経済価値です。企業価値も総資産とは別の概念です。

借入を使うと必要な自己資金が減り、企業価値が上がったときの自己資金あたりの利益率が増幅されるからです（レバレッジ効果）。ただし下落時の損失も同じように増幅され、利息と返済義務も伴います。「借入は多いほどよい」わけではなく、返済能力とのバランスで決まります。

入りません。株式を売るのは既存株主なので、買収目的会社が支払う代金は既存株主に渡ります。会社が新株を発行して資金を受け取る増資とは別物です。

契約上の借り手は買収目的会社ですが、買収後にSPCと対象会社を合併させて、対象会社の事業が生み出すキャッシュフローで返済するのが一般的です（借入の事業会社への移転）。返済原資は買収された会社の事業そのものです。

断言できません。利益と現金は違います。売上を計上しても代金回収は後になり、設備投資や税金の支払いで現金は出ていきます。返済能力は、EBITDAから税金・設備投資・運転資本の増加を引いた返済原資と、利息＋約定返済の比率（返済余力比率）で見ます。

いいえ。ケーススタディではEBITDA80億円に対し、税金15・設備投資12・運転資本増加3を引いた50億円が返済原資です。この差を見落とすと借入の設計を誤ります。

返済の優先順位です。優先ローン（シニアローン）は最初に返済を受け、担保も付くため金利は低め。劣後ローン（メザニン）は優先ローンの後にしか返済を受けられないため、その分高い金利を要求します。売却時の分配も、優先→劣後→出資者の順です。

投資倍率（MOIC）は「出資が何倍になって戻ったか」、内部収益率（IRR）は「年率で何%の利益率か」です。同じ2.5倍でも、3年で達成すれば内部収益率は約36%、7年なら約14%。倍率は時間を含まず、内部収益率は時間を含みます。

融資契約の中で、借り手が一定の財務指標（純有利子負債倍率の上限、返済余力比率の下限など）を維持することを約束する条項です。金融機関が貸したあとも会社の状態を継続的に確認するための仕組みです。

いいえ。抵触すると貸し手が一括返済を求められる状態になりますが、実務では協議、是正計画、条件変更、一時的な適用免除などの対応が取られることが多いです。ただし交渉力は貸し手に移り、追加出資や金利引上げを求められることがあります。

安心とは言えません。ケーススタディでは5年返済しても約173億円の借入が残ります。満期に残った元本は売却代金や借換えで返す必要があり、そのときの金融環境や業績によっては借換えが難しくなります（借換えリスク）。

返済原資が減り、財務制限条項に抵触する可能性があります。ケーススタディでは、EBITDAが2割弱減っただけで両方の条項に抵触し、ファンドの追加出資と条件変更が必要になりました。借入の設計は、計画達成時ではなく悪化時に耐えられるかで決まります。

MBOは経営陣の継続を前提とするため、直ちに大規模な人員整理を伴うことは多くありません。株式取得による買収では雇用契約はそのまま引き継がれます。ただし、非公開化後の構造改革で組織再編が行われることはあります。

①借入が過大で、業績の小さな悪化で返済に行き詰まる。②価格や手続の公正性が不十分で、TOBが不成立になる、または株主との紛争が長引く。③非公開化の目的が曖昧で、改革が進まないまま投資回収の時期を迎える。④経営陣とスポンサーの関係が悪化し、経営が混乱する。